Glöm kinesiska aktier!

Kina skapar för närvarande stora rubriker. Den ekonomiska tillväxten minskade för fjärde året i rad men det är den kinesiska aktiemarknaden som väcker störst uppmärksamhet. En fördubbling på mindre än ett år följt av kraftiga kursras de senaste två månaderna har gett upphov till en rad frågor.

Får detta internationella konsekvenser? Kommer detta att påverka den redan svaga kinesiska tillväxten? Står vi inför en kinesisk finanskris?

Är du trött på att höra om Kina får du tre mycket korta svar på dessa tre frågor här: Nej, nej och nej. Om du vill veta varför dessa svar ska du läsa vidare.

Till att börja med finns det inte bara en kinesisk aktiemarknad utan flera!
Den första viktiga skillnaden är mellan fastlandsaktier och aktier som är noterade på Hong Kong-börsen. Det handlar om två helt olika marknader.

Den kinesiska fastlandsmarknaden är i princip stängd för internationella investerare på grund av restriktioner för kapitalflöden in och ut ur landet. Små steg mot en öppning har tagits, och kommer att fortsätta, men processen är ännu i sin linda. Redan här hittar vi en del av svaret på varför vi som internationella investerare inte behöver bekymra oss om fastlandsaktierna, dvs. de aktier som i synnerhet fallit de senaste månaderna.

På fastlandet är det två stora aktiemarknader som dalat – Shanghai och Shenzhen. Den sistnämnda har en Nasdaq-liknande börs, ChiNext, för nya, snabbväxande företag, främst inom IT-sektorn. Då den breda marknaden i Shanghai respektive Shenzhen, nådde sin kulmen i juni, handlades aktierna vid P/E-tal 26 respektive 77 mätt mot förra årets vinstnivåer. När ChiNext-börsen var på sin topp låg P/E-talet på vansinniga 130.

Som jämförelse handlas amerikanska och europeiska aktier för närvarande till ett P/E-tal på cirka 20. Värt att notera är att kinesiska banker upptar en stor del av marknaden och de är mycket lågt prissatta eftersom ingen vet hur de framtida vinstnivåerna kommer se ut efter de senaste årens omfattande utlåningsverksamhet

Således handlades icke-finansiella företag i t.ex. Shanghai, när marknaden toppade, till ett P/E-tal närmare 40. Kort sagt handlar det om en aktiebubbla, dock av olika proportioner.

Ytterligare kursras att vänta
De breda fastlandsmarknaderna har sjunkit 20-30 procent sedan toppnoteringen i juni. Trots detta anser vi att marknaden fortsatt är både dyr och övervärderad och att prissättningen i sig talar för ytterligare kursras. Lägg till detta dystra utsikter för den kinesiska ekonomin. Enligt vår mening överdrevs den ekonomiska tillväxten under andra kvartalet på grund av de måttliga lättnadsinsatserna. Tillväxten är tillbaka på drygt sex procent, vilket är långt tillräckligt för att skapa de jobb som krävs för att garantera social stabilitet.

I takt med att Kinas ekonomiska tillväxt blir alltmer tjänsteorienterad kräver den också mer arbetskraft. Enligt uppgifter från Världsbanken skapades därför i Kina omkring tolv miljoner nya jobb i städerna genom en BNP-ökning på elva procent under 2010. Det senaste året skapades 13 miljoner jobb i städerna tack vare en tillväxt på drygt sju procent. Därmed finns ingen anledning att stimulera tillväxten mer och vi tror därför att lättnadsperioden är till ända. Samma sak gäller perioden av ökande tillväxt.

Kina tampas fortsatt med en ihållande avmattning på bostadsmarknaden, en situation som kommer att vara i många år framöver. Om vi återvänder till de breda aktiemarknaderna på fastlandet så domineras dessa av "gamla" sektorer som t.ex. banker och tung industri. Just dessa sektorer får det svårast vid en relativt låg övergripande tillväxt, och i många byggrelaterade sektorer kan det leda till direkt recession.

I korta drag är utsikterna för fastlandsaktier enligt vår mening dåliga, med hög prissättning och låga förväntningar på vinstökningen. Till detta kommer att själva marknadsdynamiken är mycket otydlig. Det här är en marknad där transparensen är mycket låg och där regeringen med jämna mellanrum vill spela en roll. Under våren försökte offentliga instanser att bromsa marknadsuppgången, bland annat genom krafttag mot några av de börsmäklarföretag som erbjuder investeringar mot lånade medel – en aktivitet som fördubblats under de senaste tolv månaderna.

När marknaden började sjunka dramatiskt i mitten av juni, gjorde myndigheterna ett lappkast genom att blockera nya börsintroduktioner, avbryta handel med uppemot 50 procent av aktierna och kanske också genom att ha beviljat lån från den kinesiska centralbanken för aktieköp via offentliga instanser.

Det är alltså långt ifrån tal om en vanlig marknad. Bara detta borde skrämma bort långsiktiga investerare. Men till pudelns kärna...

Varför inte bara ignorera kinesiska aktier?
Får vi rätt i att det kommer ytterligare prisfall på fastlandsaktier uppkommer genast tre viktiga frågeställningar. Kommer det att påverka övriga världen? Den kinesiska tillväxten? Och den kinesiska stabiliteten?

Vårt svar är nej (dock med en liten brasklapp). Kina har på senare år kämpat med baksmällan från en omfattande utlåningsvåg. Under de senaste två åren har centralregeringen, med den absoluta, politiska toppen i spetsen, satsat allt på att bromsa utlåningstakten samt röja upp bland de många dåliga lånen. Kort sagt att säkerställa den finansiella stabiliteten.

Därför har man till exempelvis under de senaste månaderna investerat cirka 100 miljarder dollar i att kapitalisera en av de statsägda bankerna, China Development Bank, som varit en av drivkrafterna bakom den extrema utlåningen. Intressant nog kommer en stor del av summan sannolikt från försäljningen av amerikanska statsobligationer.

Trots den kraftigt ökade utlåningen för investeringar i aktiemarknaden är vår mest pessimistiska bedömning att den här typen av utlåning utgör högst tio procent av tillgångarna i det finansiella systemet. Därför betraktar vi problemet som hanterbart. Centralbanken har på senare år visat att man vill garantera den finansiella stabiliteten genom upprepade likvida tillskott. Detta i kombination med landets astronomiska utländska finansiella tillgångar (drygt 4 000 miljarder dollar), gör att Kina har vad som krävs för att förhindra en finanskris om aktiemarknaden skulle fortsätta rasa.

Och trots mediernas skrämselhistorier om att alla kineser, och generationen före dem, har investerat i aktiemarknaden, så visar en stor undersökning från första kvartalet i år (källa: Financial Times) att endast sex procent av de kinesiska hushållen äger aktier.

I USA är motsvarande siffra 55 procent. Ägandet bland kineser ter sig också mer koncentrerat. Således äger 70 procent av de så kallade "enskilda investerarna" endast aktier för upp till 16 000 dollar var. Detta innebär att två tredjedelar av investerarna äger mindre än fem procent av aktiemarknaden. 

Förlusterna drabbar alltså inte människor i stor skala och Kina kan därför begränsa konsekvenserna. Därmed är vår bedömning att effekterna på den kinesiska tillväxten kommer att bli marginell.

När det gäller konsekvenserna på det internationella planet kommer de Hong Kong-listade aktierna in i bilden. Det är just dessa aktier som de allra flesta internationella investerare sitter på och de spelar i en helt annan liga. Vid utgången av juni månad handlades dessa vid ett P/E-tal på 11,5. Mätt i kurs/inneboende värde, dvs. priset per krona eget kapital i företagen, handlades dessa vid ett P/E-tal på 1,5 jämfört med knappt 3 i USA. Det handlar med andra ord inte om någon bubbla.

Och även om vi väger in de bistra vinstutsikterna här så är risken för förluster något mer begränsad än bland de fortsatt dyra fastlandsaktierna. Eftersom det internationella ägandet av fastlandsaktier fortsatt är begränsat, är vår totala bedömning att den globala tillväxten och globala finansiella stabiliteten inte kommer att påverkas nämnvärt.

Men, det måste väl finnas ett "men"?
Ja. Som alltid finns det ett (litet) aber. De globala aktiemarknaderna befinner sig för närvarande i en knivig situation. Tillväxten i Europa mattas av och i USA kommer snart den första ränteökningen på nästan tio år – detta vid en tidpunkt då tillväxten planar ut och råvarupriserna faller. I ett sådant läge ska det inte mycket till för att rubba marknaderna och här spelar de kinesiska fastlandsaktierna självklart in.  Stora rubriker om betydande kursras i Kina rör om på de globala marknaderna.

Vårt råd till långsiktiga investerare är därför: Glöm kinesiska aktier! De aktier vi kan investera i har dåliga utsikter och marknaden för fastlandsaktier kan i princip liknas vid ett kasino. Fokusera därför på europeiska och japanska aktier. Det gör vi!